股权集中度对企业价值的影响

陆琪璇

东南大学经济管理学院  江苏  南京   211189

【摘要】本研究以2016—2020年我国A股上市公司数据为样本，运用线性回归的方法对股权集中度与企业价值之间的关系进行实证分析。实证结果表明，股权集中度对企业价值的影响是负向的。

【关键词】股权集中度；企业价值；影响研究

一．引言

企业是市场经济活动的主要参与者，市场经济活动的顺利进行离不开企业的生产和销售活动。只有培育大量充满生机与活力的企业，社会才能稳定、和谐而健康地发展。随着全球化进程的加速和资本市场的日益成熟，企业治理结构及其对企业绩效的影响成为经济学和管理学研究的热点话题。众多治理机制中，股权集中度是一个极具争议且被广泛研究的维度。股权集中度反映了公司股权结构的集中或分散程度，直接关系到控制权的分配和决策效率，进而影响企业的战略方向、运营效率以及最终的企业价值，是企业内部治理结构的重要组成部分。

本文选取2016—2020年我国A股上市公司数据为研究样本，采用理论分析与实证分析相结合的方法，探究股权集中度给企业价值带来的影响，一定程度上丰富了我国关于企业价值研究的相关理论，且对于企业的投资者、管理者和政策制定者都具有重要意义。

二．文献综述

股权集中度与企业价值的关系, 自1932年 Berle和Means的经典文献问世以来,一直是公司治理领域研究的热点问题。已有的研究主要有四种结论:一是股权集中度与公司绩效正相关 ;二是股权集中度与公司绩效负相关;三是股权集中度与公司绩效成曲线关系;四是股权结构与公司绩效没有关系。Edward(1999年)对德国部分上市公司的研究发现股权集中带来的监督效应及因现金流增加而减少对小股东的利益侵害，远大于其负面效应，因而股权集中度与公司绩效正相关。杨汉明（2006年）对股权结构与公司综合业绩之间的关系研究中采用综合业绩来对公司业绩进行衡量，得出了股权集中度和公司业绩正相关，与国有股控股比例和资产负债率负相关的结论。就相关文献资料看，股权集中度与企业价值之间的关系学术界尚未达成统一意见。

三．研究假设

在很多企业中，大股东利益与外部小股东利益往往不一致,在缺少外部控制威胁情况下,大股东可能以其他股东的利益为代价来换取个人利益,一方面,代理成本影响了企业价值的提升;另一方面,过高的股权集中度使得大股东过多地干预公司管理者,抑制了管理者的积极性和创新能力,同时也会造成股票流动性的降低,不利于外部治理机制作用的发挥,因而不利于企业价值的提升。基于以上分析，本文提出如下假设：

在其他条件不变时，股权集中度对企业价值会产生负向影响。

四．研究设计

（一）样本选取与数据来源

本文以沪深两市 2016～2020 年间我国我国 A 股上市企业为初始研究样本,在如下基础上对样本进行了筛选:(1)剔除金融、主营业务为环保的上市公司;(2)剔除在研究时间范围内股市被 ST、PT、*ST 的上市企业;(3)剔除相关数据缺失的上市企业。最终我们获得 15275 个样本观测值。本文数据主要来源于 Wind 数据库、国泰安 CSMAR 数据库，数据处理和实证分析部分主要釆用的是 Excel、 Stata16.0 软件。

（二）变量设定

1.被解释变量：企业价值 （TobinQ）。早在 1969 年，诺贝尔经济奖得主 James Tobin 提出一种衡量企业价值的方法，即托宾 Q 值（Tobin’Q）。并且定义托宾 Q 值为公司市场价值与企业资产重置成本的比值。从定义来看，托宾 Q值反映了企业利用自身拥有或控制的资源创造价值的能力。目前在成熟的美国资本市场，托宾 Q 值被首先用作衡量股票市场上公司的企业价值。本文选择托宾 Q 值作为衡量指标。

2.解释变量；股权集中度（OC）。在已有研究中大多使用第一、第五或者前十大股东的持股比例来衡量股权集中度，结合我国上市公司中控股股东占比比较高的实际情况，本文采用前五大股东持股比例之和来反映上市公司的股权集中度。

3.控制变量：本文为了提高模型的可靠性和准确性，在构建模型的过程中加入相关控制变量。企业的盈利能力、偿债能力、财务杠杆、企业规模大小均会对企业价值产生一定影响，因此将以上维度的指标设置成控制变量。

（三）模型构建

针对上面提出的两个假设，构建了如下回归模型：

𝑇𝑄𝑖,𝑡=𝛼0+𝛼1𝑂𝐶𝑖,𝑡+𝛼2𝑅𝑂𝐴𝑖,𝑡+𝛼3𝑅𝐿𝐴𝑖,𝑡+𝛼4𝐿𝐸𝑉𝑖,𝑡+𝛼5𝑆𝑖𝑧𝑒𝑖,𝑡+𝜀𝑖,𝑡(1)

其中：i表示企业，t表示年份，𝜀𝑖,𝑡为随机干扰项

五．实证结果和结论

（一）描述性统计

Variable	Obs	Mean	Std.	Min	Max
ROA	15275	.07	.09	-.033	8.149
RLA	15275	.416	.197	.01	4.588
Size	15275	22.469	1.413	17.545	29.502
OC	15275	54.614	15.406	6.864	98.78
TQ	15275	1.991	1.785	.674	92.25
LEV	15275	1.396	2.728	-81.344	219.026

从描述性统计结果可以发现：企业价值（TQ）的最大值和最小值分别为 92.25 和 0.674，说明上市公司间的企业价值存在显著差别。就股权集中度来看，前五大股东持股比例之和，最小值是 6.864，最大是 98.78，对于数据分析的整体情况来看，前五大股东持股比例的平均值为 54.614，说明我国上市企业的前五大股东持股比例总体上较高，和我国现阶段上市企业的股权特点实际情况相吻合，股权相对集中。从控制变量来看，样本企业规模均值为 22.469，最小值和最大值较为接近，说明样本企业之间规模差异较大。总资产收益率均值为 0.07，说明大部分企业的资产使用效率处于合理区间，盈利能力良好。公司偿债能力的均值为 0.416，最小值与最大值存在较大差异，说明个别企业在经营过程中出现了偿债方面的风险。财务杠杆的最大值和最小值差距巨大，说明上市企业的财务风险有巨大差别。

（二）回归结果

VARIABLES	Value
OC	-0.00811***
	(-6.652)
LEV	-0.00994*
	(-1.886)
Size	-0.333***
	(-10.91)
ROA	2.829**
	(2.205)
RLA	-0.467**
	(-2.350)
Constant	9.929***
	(15.14)
Observations	15,275
R-squared	0.121

股权集中度对企业价值的影响。假设的回归结果在上表中列示：股权集中度与企业价值之间存在显著负相关关系，相关系数为-0.00811，在 0.01 水平上显著相关，这说明对上市企业来说，股权集中度越高，企业的价值越低，假设得到验证。

探讨股权集中度与企业价值之间的关系，是理解公司治理结构对企业绩效影响的重要方面。在现代企业系统中，股权集中度被认为是公司治理机制的一个关键维度，它既反映了权力和控制的分配，也影响着公司的战略方向和运营效率。在全球化和信息技术高速发展的背景下，企业面临的外部环境和内部治理需求正在发生变化，这对股权集中度与企业价值关系的理解提出了新的挑战。因此，研究股权集中度与企业价值之间的复杂关系，不仅对于理论发展有重要意义，也对实践中的公司治理改革和政策制定具有指导价值。