对我国目前解决流动性过剩 几种调控方式的反思(2)

　央票的发行偿还则会造成货币供给的增加，如图2所示，央行先发行人民币收购外汇，再发行央票，收回人民币。到还本付息时，央行要么投放人民币，货币供给增加；要么发新票还旧票，货币供给不增加，但央票发行增加，增加的央票最终还要还本付息，届时货币供给还是要增加。需要指出的是，越是发新票换旧票，央票的累积越多，这就越会造成将来的“高峡出平湖”，低水位上泄洪容易，高水位上这么做难度要大得多，将来在解决巨额央票时要付出很大的代价。显然，国债还本付息用的是流通中的货币，而央票的还本付息则以新发行的货币，国债发行偿还不会造成货币供给过多的压力，央票则一定有这样的效果，所以央票发行不具有可持续性。只要外汇顺差问题不解决，央票的增长终究会使我国经济和货币流通陷入尴尬之中。

图2：央票发行偿还，货币总量增加

　　此外，央票的发行一定会使金融机构形成这样的预期，即央行早晚要提高利率，央票价格就会下降，为避免损失，商业银行可能不买央票，央票发行就可能流标，为了实现央票发行，央行可以定点发行，但最终还是得提高央票的利率，这就势必拉开存贷款利率与央票利率的差距。我国目前企业1年期活期存款的利率是0.72%，一年期定期存款2.52%，两者的平均1%多，而央票利率2.28%，商业银行吸收企业存款，再去购买央票，就能赚取央行将近1.8%的利差。随着央行实行价格性的央票发行招标，央票的利率还可能上升，而存贷款利率的调高难免相对滞后，两者利差势必扩大，商业银行套取央行利差的冲动更强。商业银行既然可以从央行那里获得稳定和丰厚的利差，他们就失去了承担风险，开拓业务，支持中小企业的发展，进行金融创新的动机，这种效应在长期中的危害，怎么估计都不算过分。

　　三、“两税合并”可以是最佳的“去薪”之道

　　如果说前述的两种策略都有扬汤止沸之嫌，那么管理层近来推出的“两税合并”政策倒不失为最佳的“去薪”之道，虽然其政策本义只是取消外企的超国民待遇，达到内外公平的竞争环境，建设和谐社会的目的。不过充分利用好这个政策空间，则可以有效缩小国际收支顺差，真正起到压缩流动性的效果。

　　“两税合并”对外资来说是增税，因为他们原本享受“两减三免”，实际税率不过16%。对内资来说，则是减税，因为他们原来承受的税率是33%。如此对内对外的不同税率调整，可以减少外资流入，但却非常可能增加中国商品的出口，因为减少8%的税负，企业成本下降，其出口能力势必有很大的提高。我国国际收支顺差势必更大，货币调控的形势将变得更加严峻。

　　表面看来，两税合并似乎只能遏制外资流入，不能减缓出口，事实上并不那么简单。因为从根本上消除国际收支的巨额顺差，还要靠汇率调整或提升利率，但这两者都可能对出口企业带来难以估量的负面影响。因为，我国企业的利润已经相当有限了。所以通过两税合并把税率降下来，企业就能有额外的收益，就能承受汇率和利率上升的压力，避免其他权宜之计的负面影响。此外，税率下降还有利于提高企业员工工资，提高生产成本，减少国际上对我国反倾销的投诉，扩大内需，这就可以填补出口减少形成的总需求缺口，将以外需为支撑的经济转移到内需上来，从而有望保持国内经济的稳定。由此我们就可以让准备金率的提高和央票的投放在有限的范围内发挥适当的作用，而不是过度依赖这两者，给将来的调控留下隐患。

　　参考文献：

　　［1］夏斌，廖强.货币供应量已不宜作为当前我国货币政策的中间目标［J］.经济研究，2001；8

　　［2］秦宛顺，靳云汇，卜永祥.中国基础货币与货币供应量、信贷量关系的分析［J］.数量经济技术经济研究，2003；6

　　［3］黄燕芬.我国货币乘数稳定性的实证分析［J］.财贸经济，2006；3